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持股还是持币过节?对期权交易者,这根本不重要!

每一年有两个长假,一个是春节长假,另一个就是十一长假。每一次长假来临前,十有八九的报告都会争论着“持股过节”还是“持币过节”,关于这个问题的答案,其实大可不必过于纠结,一方面,它的偶然性大于必然性,节间任何意外的消息面都会改变节前的猜想与判断,另一方面,它的象征性大于实质性,一波中长期的走势不会因为短期的事件冲击而受到本质影响,即便是今年的新冠疫情,也没有改变指数中长期的走势。

对于期权交易而言,相比于持股过节还是持币过节,有一点反倒最值得大家注意,那就是对双卖头寸的事前处理,如何合理地降低负gamma的风险敞口。所谓期权买方就怕行情不来,而期权卖方就怕行情乱来,读史以知今,看一看曾经的两次遭遇(2020.2、2018.10),我们就会知道在长假前后,持有双卖过节的赔率有多低,风险有多大。

一次是今年的春节长假。1月23日,武汉宣布封城,三大指数时隔一个月跌破MA20,节前若是仍然持有一部分裸卖认沽的头寸,节后则会直接遭遇A股历史上8%的最大低开,当天,最虚值的认沽期权“50ETF股2月2750”上涨1751.85%,“沪300ETF沽2月3600”上涨2848.09%,仅仅30%仓位的双卖持仓将在当日开盘后不久面临爆仓。

另一次是2018年的十一长假。长假期间,美联储年内第三次加息伴随着美债收益率的飙升(当时已超过3.2%),纳斯达克一周累计下跌3.21%,恒生指数累计下跌4.38%,直接导致的后果就是节后第一天的A股大幅低开2%,并最终收盘下跌4%以上。

为什么历史上很多长假容易成为双卖期权的梦魇?

一方面,长假期间,国内与外盘的交易日相差五天,外盘本身就可能累计一定的涨幅或跌幅,如果这个累计涨跌幅比较大,那么就有可能造成节后首日的高开或低开,这是一个相对比较“天然”的缺口;

另一方面,长假期间的消息面一般难以平静,2015年的十一长假,存在四季度货币政策或还将加码的预期,美联储在当年Q4启动加息的预期,2018年的十一长假,则存在中美经贸谈判前景预期,美联储加息路径加快预期,美债收益率倒挂的影响预期,等等。从2018年开始,劳动节、端午节、国庆节、甚至建军节,某普都曾经掀起过一波风浪,这些事件都会成为高开与低开的诱因。

好好回顾历史上过去十年的节后涨跌,我们可以发现,对于沪深300指数,从节前最后一天收盘到节后第一天的开盘,10年内出现过4次跳空幅度超过1%,最大向上跳空发生在2015年,节后开盘高开3.81%,最大向下跳空发生在2018年,节后开盘低开2.25%;从节前最后一天收盘到节后第一天的收盘,10年里有8年的涨跌幅在正负1%以上,最大跌幅发生在2018年,当年节后首日下跌4.30%,最大涨幅发生在2015年,当年节后首日上涨2.92%。

当前,美股的巴菲特指数(最新总市值/最新一期GDP)已经高达170%(处于本世纪最高水准),特朗普为了能顺利连任,这张血口可以随时信口雌黄、张口就来,大选之日也只剩一个多月。面对未来的这个长假,出于对双卖持仓的风险敬畏,应该持有一种“宁可信其有,不会信其无”的交易态度,但愿能够平安,但必须做好预防。

那么,怎样做好双卖持仓的风险预防?我觉得值得参考的方式可以有这样三种:

第一种就是先平为敬。在节前把双卖持仓先干干脆脆地平仓,彻底消除负gamma的风险敞口,等过了这个十一长假后,再结合长假期间的消息面偏多还是偏空,再结合短期与长期均线的位置关系,节后视情况重新卖开回去。从theta的角度说,十一长假处于10月份的开头,即便是10月合约,它们的theta值也不算太大,以目前虚4档的认沽为例,它的theta绝对值大约只有0.25左右,如果节后开盘标的与隐波都近似不动,那么我们在theta的维度上也仅仅少赚0.25*10000*7/365=48元,这一部分的收入完全可以在节后通过卖出远月更虚值的期权,在后续降波的时光里去弥补。

第二种就是买近移远。举个简单的例子,假如您在节前持有的双卖持仓是“卖出P2950@10+卖出C3700@10”,那么所谓“买近移远”的转换就意味着:把P2950@10义务仓移仓到12月更虚值认沽,比如P2850@12,把C3700@10义务仓移仓到12月更虚值认购,比如C3800@12,然后买入等张数10月虚值认沽与虚值认购(比如P2950@10与C3700@10)。对于这里的两份权利仓P2950@10与C3700@10,我们的目的不是靠它带来多少收益,而是仅仅为了防止类似今年2月3日那种“黑天鹅”的发生,所以为了控制防守成本,这样的两份权利仓不需要选择太靠近平值的合约。

第三种是由卖转买。换而言之,就是把双卖平仓换成双买布局,这种选择适合于相对激进一些,强烈预期会有意外事件发生的朋友。当然,每一个选择都有它值得注意的地方。根据当前隐含波动率所处于的历史水平,持有“双买”过节最好能够控制好总成本,纯粹作为长假期间意外事件的一种博弈。试想一下,这样布局后,到了节后第一天,无非会出现两种情况。

第一种情况,假如节后开盘跳空幅度比较大且伴随着明显升波,那么我们就完全可以以“快进快出”的方式,把所有的双买持仓都平掉,兑现收益;第二种情况,如果节后开盘的跳空幅度仅仅在正负1%以内,那么我们就需要对当天日内四小时的降波有所防范,一种相对“柔和”的操作方式就是在开盘先平仓一半双买,然后对于剩余一半的双买仓位,通过加仓相等数量的次月双卖,把持仓的希腊值调整成正gamma同时负vega的状态。这样做的好处是继续保留着标的进一步走高或是走低的Gamma收益,同时降低了日内潜在降波的Vega风险,属于一种攻中带防的操作手法。

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